医药行业这几年，原来是“加减法”的问题热文

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医药行业这几年，原来是“加减法”的问题热文

时间 :2022-12-23 17:15:23

无论是投资老司基，还是懵懂入市的小白，2022年都是不容易的一年。

2017年蓝筹牛市、2018年无差别熊市、2019年暴力反弹、2020年流动性行情、2021年高位震荡。

(资料图片仅供参考)

过去5年，每一年A股都有一个主题。

而2022年，我们经历了年初的恐慌下跌、经历了4月底的暴力反弹、看到了跌幅无下限的中概、医药，也看到了涨上天的煤炭。

能在这种行情中保持正收益，不是押对了煤炭、房地产的β，就是选对了个股的α。

临近年末，我们也在做公募基金的收益统计，发现在医药这片β废墟中，也有坚而不倒的α。

像建信医疗健康2022年至今的收益率超过5%，在我们韭圈儿APP的医药生物分类中，排名第一。同时，今年以来的夏普率，同样是最高的那一只。

基金经理马牧青出道时间并不长，带着一份好奇，和建信的医药研究团队做了一场深入交流。

作为组长，年轻的马牧青却老练地给我们把医药投资逻辑梳理清楚。最近医药行情活跃，可能里面就有你想要的答案。

医药行业“加减法”

市场对于公募基金经理们有着天然的高要求，好像不掉点头发，没有点资历就不可能在大浪淘沙的市场中生存下去。

马牧青身为建信医药团队的组长，虽是一位90后，可她对于医药行业的跟踪时间并不短。

北大生物学+金融学复合背景的马牧青，2016年加入建信，对医药行业的跟踪已经持续了6年，研究员期间也挖掘了很多医药行业的α以及细分领域的β机会，对医药行业的认识非常深刻。

在访谈中，她给我们详细梳理了医药行业“加减法”，透过这些你就能看懂这些年的沉浮。

如今，医药是一个四五百家公司的大行业，下面有很多个子行业。过去几年，为什么没有行情，主要因为我们市场一直在做减法。

第一个就是中药，当时被列为辅助用药，整个行业进行了一轮改革，对中药的投资减少。第二个是仿制药，2018年开始进行一致性评价和集采，仿制药降价70%、80%之后，对仿制药的投资也减少。第三个是创新药，2018、2019年创新药特别受宠，但是当创新药医保目录出来后，降价幅度同样非常大，所以创新药也不再投资了。后来集采开始蔓延到器械，包括心脏支架降了90%多，因此器械也开始不再纳入到投资范围。最后就是消费医疗，包括医疗服务公有化等等。

这么下来，四五百家公司的大行业，最后就变成只有CXO这一个子行业，其实就变成了30、40家公司的赛道。大家逐渐抱团CXO，不是它太好，只是其他细分赛道不够好。这就很难做出来超额收益。

“而现在集采的预期基本释放完毕，公司盈利出现了边际好转，还有一些公司开辟了第二增长曲线，我们可以重新审视这些公司的投资价值，现在，医药行业做加法的时候到了。”

马牧青对大医药行业下16个细分行业的理解非常深刻，能根据市场环境的变化调整医药细分行业的仓位配置，这种细分赛道的轮动是基金重要的超额收益来源。加之医药行业兼具消费、科技、国产替代等属性，帮助基金获取更高的超额收益。

从她的身上，我们看到了建信医药组对于长逻辑独到的见解。

EPS+PEG

马牧青为自己设定了非常清晰的投资逻辑，即基本面是投资的基础和底气，她的业绩收益来源于基本面未被市场重视的企业。通过多年的研究积累，她已经建立起自己的核心股票库。通过同业交流、上市公司交流及业绩拆解等，她对每家企业都有自己深刻的理解。

聚焦到投资框架和选股逻辑之上，同样我们还是从马牧青的角度来对整个医药组进行剖析。

我们都知道“好公司不等于好股票”，但“好公司”是前提条件。

马牧青认为，如果一家公司基本面处于上升期，那么它的估值比较难收缩，至少它有一定的超额收益，在此基础上获得业绩的收益是一个非常大概率事件。因此，她喜欢挣EPS的钱。

2022Q3，建信医疗健康的前十大重仓股均展现出不错的每股盈利能力。

不过，这引出一个新命题，判断公司的增长速度和业绩的确定性变得尤为重要。马牧青整个研究框架和思路都围绕在怎么能够判断清楚公司的增长速度、质量、确定性和持续时间上，包括行业与公司层面。

所谓“见微知著”，马牧青会从微观企业的跟踪研究中感知整个行业的景气度变化，如果某个细分行业同时有好几家公司的基本面在可预期内变好，那么她认为这个细分行业是可以提前布局的。

行业层面的指标，我们相对比较熟悉，像行业空间、景气度、商业模式、竞争格局等。

2022年年中，马牧青凭借专业的医疗知识及长期对行业的跟踪了解，在对10余家医疗器械公司(包括开立医疗)进行调研后发现:医疗器械行业公司的基本面转好，医疗新基建和医疗器械国产替代加速，带来行业景气度边际向上。

正是因为这种细微的研究，让马牧青能完美抓住三季度的医疗器械的行情，并为基金贡献较好的收益。随着后续政策利好(医保局对创新产品集采的放松、财政贴息配套支持国产医疗器械)，医疗器械呈现出一轮猛烈的行情。

公司层面也有很多指标，其中马牧青非常看重公司管理层的执行力。

怎么判断呢？她会比较管理层在年初说的话到年中或者年底能否兑现，如果能够持续兑现，说明这家公司的执行力非常强，没有满嘴跑火车。这体现出女性独特的视角与细腻。

同样道理，PEG也是重要的选股指标。

对于之前的仿制药、医疗器械这些细分行业，可能它们的行业估值并不高，但由于看不到增长性，因此被排除在核心股票池之外。

而现在，这些行业又重新回到核心股票池之内，因为它们的PEG又重新具备了性价比。

首先，医疗器械行业股价位于相对低点，这个是市场都看到的东西。

其次，8月份医疗器械上市公司的中报都很好，盈利能力有保障。

最后，医疗器械集采的“复活机制”与低息贷款政策，也保障了医疗器械公司未来的持续盈利水平。

比如，2022Q3，建信医疗健康大幅加仓某国内龙头器械公司。

这家公司2022年前三季度净利润增长大幅提高，净利率水平明显改善，盈利增长的加速带来业绩和估值的戴维斯双击。

从股价推测，这笔操作应该给基金产品带来了不小的浮盈。

这是马牧青的投资风格，但并不是说小组内每个人的都带着组长的风格烙印，每个人依然有着自己的风格。在马牧青看来，大家各有所长也有利于为投资者找到更多的投资机会。

另外，建信基金的研究部细分成宏观、消费、医药、制造、周期、量化等多个小组。相互之间还有很多的互动，像量化部门通过自己模型筛选出来的股票池，医药组也会做个参考，看看基本面优秀的公司里有没有遗珠。

良将涌现背后的探索

大家或许也有发现，建信这两年涌现出不少业绩表现不俗的基金经理。

有我们熟悉的火山哥陶灿、姜锋、邵卓、周智硕、王东杰，这些并不是建信的个例，海通证券数据显示，截至2022三季度末，建信基金权益类资产收益率最近两年排名前6%。

过去很长一段时间，市场看“银行系”出身的基金管理人，往往会觉得他们更擅长固收，在很多方面不够Fashion。

成立初期，它们身上或多或少可能依然存在厚重的“银行系”行事风格，颇有一种 “OldMoney”的感觉。

但现在，这些管理人也陆陆续续完成自己的转型之路，先有交银、工银，如今建信基金也在投研体系、考核机制做出改革后，崭露头角。

建信基金让投资部、研究部两个部门发挥自己专长，研究部的工作更多深入到A股的行业中，聚焦单个行业，比如马牧青就是研究部医药组的组长兼基金经理。

投资部覆盖的范围更加宽泛，涉及A股中的各行各业，从基金名字中我们也能看到，无论是姜锋管理的建信健康民生混合、还是周智硕管理的建信中小盘先锋股票，都是全市场选股的基金产品。姜锋管理的建信健康民生，自2014年年初成立至今跑出了超过20%的年化收益。周智硕2020年加入建信基金，其管理的建信中小盘于今年8月中旬创造了历史新高。

考核机制方面，长期业绩也是建信基金的重要考量，较为全面地考察了基金经理的投资水平。

美妙的化学反应

一只产品表现出色肯定不只有一个原因。就像一只球队最终夺冠，不仅仅靠某一位球星，必定是整个团队起了美妙的化学反应。有些人擅长赚EPS的钱，有些人擅长赚估值的钱，有些人擅长价值型，有些人擅长成长型，每个人擅长的风格不太一样，反而有利于我们求同存异，找到更多投资机会。

年轻也意味着“试错”。

比如，面对今年产品净值的波动，马牧青就坦言自己建仓的时候节奏偏快。而在那个压力巨大的时刻，“老师傅”姜锋对她心态调整有着非常大的帮助，在大方向上给指引，让其情绪变得更稳定。这使得马牧青明白一点，要充分发挥自己在个股把握、细致跟踪以及寻找预期差的优势。

这些年，年轻基金经理在公募基金市场中的优势越来越明显，这对他们来说一个好时代正在开启。

我们在感叹斯人已老的同时，也感受到发生在基金经理之间的传承。

基金管理人虽然不像基金经理们那般残酷，但对于“不进则退”的演绎，同样每天都在发生。

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